本報(bào)記者 徐金忠  

　　“當(dāng)習(xí)慣性面對(duì)創(chuàng)新成長(zhǎng)的星辰大海后，你讓我如何適應(yīng)現(xiàn)在這種深度價(jià)值投資？”上海的一位基金經(jīng)理樓強(qiáng)（化名）告訴中國(guó)證券報(bào)記者。之所以去采訪樓強(qiáng)這樣一位以成長(zhǎng)投資為標(biāo)簽的基金經(jīng)理，是因?yàn)樵诟惺懿��?shí)操地產(chǎn)股投資的標(biāo)尺上，他屬于尺子上較遠(yuǎn)的一端。 

　　在投資中，最重要的是預(yù)期，最難測(cè)的也是預(yù)期。地產(chǎn)股已經(jīng)站在預(yù)期的十字路口：一方面是宏觀政策的松動(dòng)跡象，另一方面是機(jī)構(gòu)長(zhǎng)期的低配以及目前較低的估值，地產(chǎn)股似乎將迎來(lái)“戴維斯雙擊”。但是，預(yù)期畢竟還只是預(yù)期，房地產(chǎn)開(kāi)工數(shù)據(jù)、銷售數(shù)據(jù)并沒(méi)有出現(xiàn)明確反轉(zhuǎn)信號(hào)。 

　　在具體投資上，基金機(jī)構(gòu)的分歧不小，有人想借此躲避下跌，并沒(méi)有長(zhǎng)期持有的信心；有人高呼地產(chǎn)股投資進(jìn)入新階段；還有人覺(jué)得對(duì)地產(chǎn)股的樂(lè)觀預(yù)期只是市場(chǎng)一廂情愿，不用參與。眾說(shuō)紛紜之下，目前公募基金在地產(chǎn)股投資上，仍在“投石問(wèn)路”。 

　　歸來(lái)仍是少年？ 

　　2022年的春天，地產(chǎn)行業(yè)正在迎來(lái)冰雪的消融。事實(shí)上，這一進(jìn)程早已開(kāi)啟。2021年9月以來(lái)，政策基調(diào)逐步轉(zhuǎn)暖，信貸端及各地方寬松政策明顯增多。政策層面明確提出，保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)有序投放，支持商品房市場(chǎng)更好滿足購(gòu)房者的合理住房需求，穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展。 

　　在這樣的政策暖風(fēng)之下，地產(chǎn)股成為震蕩市中一道難得的風(fēng)景線。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至4月17日，去年9月1日以來(lái)，上證地產(chǎn)指數(shù)累計(jì)上漲29.21%。 

　　政策暖風(fēng)還在持續(xù)吹拂。為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降，中國(guó)人民銀行決定于2022年4月25日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。海通證券表示，自2008年以來(lái)，迄今為止六輪降準(zhǔn)周期累計(jì)發(fā)生22次降準(zhǔn)行為（不包括本次降準(zhǔn)）。各降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)發(fā)生后三個(gè)月左右，A股地產(chǎn)指數(shù)59%的概率取得絕對(duì)收益和相對(duì)收益。從歷史規(guī)律看，除了以定向降準(zhǔn)為主的第四輪降準(zhǔn)周期、疊加行業(yè)調(diào)控的第五輪降準(zhǔn)周期和第六輪降準(zhǔn)周期的前兩次降準(zhǔn)外，A股地產(chǎn)指數(shù)在市場(chǎng)全面降準(zhǔn)之后往往表現(xiàn)良好，其中第三輪全面降準(zhǔn)后的一年才出現(xiàn)超額收益。 

　　不過(guò)，地產(chǎn)股在低迷多年之后，是否能夠歸來(lái)仍是少年？目前來(lái)看，答案并非如此。數(shù)據(jù)顯示，權(quán)重股是本輪地產(chǎn)股復(fù)蘇中的佼佼者，以保利發(fā)展（600048）為例，去年9月以來(lái)，已經(jīng)出現(xiàn)69.62%的漲幅。而民企地產(chǎn)股的表現(xiàn)相對(duì)遜色，“本輪地產(chǎn)行情與歷史上略有不同，在過(guò)去兩年‘三道紅線’‘房住不炒’的背景下，地產(chǎn)行業(yè)步入下行周期，地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)部出現(xiàn)顯著分化，民企地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)。因此，無(wú)論是估值修復(fù)幅度，還是漲跌幅，民企地產(chǎn)股都遠(yuǎn)遜色于國(guó)企地產(chǎn)股。如果后續(xù)隨著政策發(fā)力見(jiàn)效，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)能夠得到有效化解，民企地產(chǎn)股可能會(huì)迎來(lái)更好的修復(fù)機(jī)會(huì)。”興業(yè)證券表示。 

　　基金機(jī)構(gòu)忙補(bǔ)倉(cāng) 

　　市場(chǎng)資金對(duì)地產(chǎn)股的配置力度已經(jīng)大不如前。天相數(shù)據(jù)顯示，截至2021年末，公募基金在地產(chǎn)行業(yè)的第一大重倉(cāng)股是保利發(fā)展，是排名第27位的重倉(cāng)股，合計(jì)有3142只基金持倉(cāng)保利發(fā)展，持有總市值約318.71億元。而回首過(guò)去，“招保萬(wàn)金”曾經(jīng)占據(jù)公募基金持倉(cāng)的“第一集團(tuán)”。 

　　當(dāng)下，地產(chǎn)股暖意十足，賺錢效應(yīng)明顯，自然引得機(jī)構(gòu)資金追逐。 

　　永贏基金副總經(jīng)理、權(quán)益投資總監(jiān)李永興指出，近期地產(chǎn)股漲幅明顯，尤其是一些低市凈率疊加主題投資的地產(chǎn)股在政策放松預(yù)期下大幅上漲。“這也在我們的預(yù)期之中，只是從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，低市凈率疊加主題投資的地產(chǎn)股上漲的時(shí)間節(jié)奏比以往每輪更早。以往該類地產(chǎn)股的上漲通常出現(xiàn)在地產(chǎn)銷售改善初期，但是這次在銷售改善出現(xiàn)之前主題投資的行情就已出現(xiàn)。一方面，是由于本輪地產(chǎn)股上漲起點(diǎn)的估值較以往每輪更低；另一方面，有了過(guò)往的歷史經(jīng)驗(yàn)作參考，市場(chǎng)的投資也可能超前發(fā)力。”李永興表示，市場(chǎng)資金追逐機(jī)會(huì)的緊湊節(jié)奏，可見(jiàn)一斑。 

　　其實(shí)，即便是態(tài)度堅(jiān)決的樓強(qiáng)，也有變通之道。“如果我有知識(shí)儲(chǔ)備，且產(chǎn)品的合同允許，我相信對(duì)于地產(chǎn)股我也會(huì)積極參與。在目前的情況下，我會(huì)去尋找房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。”樓強(qiáng)表示。 

　　這樣的變通實(shí)際上不乏其人。國(guó)聯(lián)安基金基金經(jīng)理劉斌表示，雖然無(wú)法斷言地產(chǎn)行業(yè)當(dāng)前的規(guī)模可以維持多久，但對(duì)大量的地產(chǎn)公司來(lái)說(shuō)，當(dāng)前的行業(yè)規(guī)模仍然是有足夠發(fā)展空間的。劉斌認(rèn)為，地產(chǎn)行業(yè)頭部企業(yè)目前的市占率約5%，未來(lái)仍有提升空間，且去年以來(lái)有些公司出現(xiàn)了問(wèn)題，難以重新回到市場(chǎng)，因此供給上是減少的，行業(yè)的供求關(guān)系有所轉(zhuǎn)好。 

　　除了對(duì)行業(yè)的研判，劉斌表示，地產(chǎn)行業(yè)部分標(biāo)的已經(jīng)納入自己的投資框架之內(nèi)。“我們其實(shí)并不特別強(qiáng)調(diào)行業(yè)配置，更多的是強(qiáng)調(diào)具體資產(chǎn)的價(jià)值以及其當(dāng)前的價(jià)格能否滿足我們對(duì)潛在回報(bào)的要求。我們更關(guān)注具體的標(biāo)的價(jià)值，一是企業(yè)盈利能力，這決定其長(zhǎng)期價(jià)值；二是我們支付的價(jià)格，這個(gè)就是估值。這兩者始終需要有很好的配合，才是有安全邊際的投資，這是我們投資的基本框架和原則。”劉斌表示。 

　　實(shí)際上，不少基金機(jī)構(gòu)都已經(jīng)將地產(chǎn)及其產(chǎn)業(yè)鏈作為重要的投資主線。 

　　國(guó)海富蘭克林基金認(rèn)為，市場(chǎng)投資主線傾向于沿著穩(wěn)增長(zhǎng)的兩條脈絡(luò)——地產(chǎn)基建、能源基建來(lái)布局。看好地產(chǎn)行業(yè)的短期博弈性機(jī)會(huì)，中長(zhǎng)期看好光伏制造、電力運(yùn)營(yíng)行業(yè)，長(zhǎng)期看好能源和糧食行業(yè)。同樣是穩(wěn)增長(zhǎng)領(lǐng)域，華泰柏瑞基金認(rèn)為，3月以來(lái)的疫情再度沖擊地產(chǎn)銷售，因此政策加碼窗口延續(xù)，中期看好地產(chǎn)、物業(yè)板塊。 

　　“從過(guò)去多輪降準(zhǔn)來(lái)看，降準(zhǔn)與A股市場(chǎng)表現(xiàn)并無(wú)必然關(guān)聯(lián)。行業(yè)上建議關(guān)注以大金融、建筑建材為代表的穩(wěn)增長(zhǎng)鏈條和以煤炭、化工、農(nóng)業(yè)為代表的通脹鏈條。”興銀基金宏觀策略研究員吳綺然表示。 

　　市場(chǎng)存分歧 

　　近期地產(chǎn)股的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)令部分基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)突出。例如，景順長(zhǎng)城中國(guó)回報(bào)靈活配置混合近一個(gè)月、三個(gè)月和六個(gè)月的業(yè)績(jī)都居于同類型基金產(chǎn)品的前1%。基金公告顯示，這只基金產(chǎn)品在2021年末就將地產(chǎn)股的持倉(cāng)打到“頂格”，前十大重倉(cāng)股中，金地集團(tuán)（600383）占基金資產(chǎn)凈值的9.78%，招商蛇口（001979）占比9.64%，保利發(fā)展占比9.61%，萬(wàn)科A占比8.72%，排名第五至第十的重倉(cāng)股也均為房地產(chǎn)股和房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)建材股。 

　　“地產(chǎn)行業(yè)有我們比較喜歡的供給側(cè)邏輯，行業(yè)內(nèi)卷結(jié)束后‘剩者為王’。以前20個(gè)人搶17碗飯吃，打得頭破血流。現(xiàn)在只剩下15個(gè)人分17碗飯吃，即便這17碗飯?jiān)谖磥?lái)十幾年會(huì)縮減到15碗或者12碗，也沒(méi)有關(guān)系，活下來(lái)的人在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間可以活得比過(guò)去幾年舒服多了。”景順長(zhǎng)城中國(guó)回報(bào)靈活配置混合的基金經(jīng)理韓文強(qiáng)表示。 

　　當(dāng)然，像上述基金產(chǎn)品那樣絕對(duì)的倉(cāng)位配置還是少數(shù)，不少基金經(jīng)理在地產(chǎn)股的投資上，以避險(xiǎn)和交易為主。“2022年以來(lái)，用10%-20%的股票倉(cāng)位在地產(chǎn)股上進(jìn)行了投資布局。主要的考慮是希望躲避成長(zhǎng)股的回調(diào)，而且隨著地產(chǎn)股的市場(chǎng)關(guān)注度上升，其中的交易性機(jī)會(huì)也越來(lái)越明顯。”一家銀行系基金公司基金經(jīng)理表示。另一位基金經(jīng)理則在博弈和交易上更加直白，他說(shuō)：“政策松動(dòng)之下，地產(chǎn)股基本面改善還在很遠(yuǎn)的將來(lái)，所以現(xiàn)在就是預(yù)期的炒作。這段時(shí)間以來(lái)，各個(gè)地方的地產(chǎn)政策多有變化，研究員和我對(duì)這類信息跟蹤緊密，持倉(cāng)地產(chǎn)股也是進(jìn)進(jìn)出出，希望博取收益。” 

　　而另有一些基金經(jīng)理認(rèn)為，地產(chǎn)股投資是市場(chǎng)資金的一廂情愿，應(yīng)該謹(jǐn)慎參與。“很多同行的地產(chǎn)股投資邏輯是，地產(chǎn)將是穩(wěn)增長(zhǎng)主線中的重要發(fā)力點(diǎn)，即便是按照公用事業(yè)行業(yè)的估值體系來(lái)定，地產(chǎn)股也應(yīng)該能有估值抬升的空間。我不否認(rèn)其中有估值修復(fù)的機(jī)會(huì)，但是如果去炒作穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)期，那么就是將投資放在了難以預(yù)料的政策因素之上，風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，我選擇不參與。”一位不愿意透露姓名的基金經(jīng)理認(rèn)為，市場(chǎng)資金正在滑向非理性。 

　　除了對(duì)地產(chǎn)股是否值得布局的討論，還有基金經(jīng)理關(guān)注地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇對(duì)整個(gè)投資市場(chǎng)帶來(lái)的影響。 

　　李永興表示，一方面，本輪地產(chǎn)股行情可能仍未結(jié)束，估值尚未修復(fù)至合理水平，行業(yè)基本面可能也還處在上升周期很早的階段；另一方面，需要思考地產(chǎn)行業(yè)基本面修復(fù)對(duì)市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)可能產(chǎn)生的影響。 

　　“一個(gè)可能的影響是對(duì)資金流向的影響。如果后續(xù)資金流入的方向是房地產(chǎn)市場(chǎng)而非股票市場(chǎng)的話，那么對(duì)于股票市場(chǎng)的估值和定價(jià)方法會(huì)產(chǎn)生新的影響。從歷史上看，每一次資金流向的變化都會(huì)帶來(lái)股票市場(chǎng)投資方法的變化。如果資金不再像過(guò)去三年那樣持續(xù)流入股票市場(chǎng)，那么過(guò)去三年在A股市場(chǎng)盛行的賽道投資方法可能也將不再居于主導(dǎo)地位。對(duì)于這一點(diǎn)我們需要繼續(xù)觀察。”李永興提出。