日前，博時基金發布2018年下半年多元資產配置報告。報告題為《威戰：不破不立》，報告認為，下半年A股資金供需情況或有望改善，港股與A股驅動因素日趨相似，利率債和中高等級信用債相對較具有確定性，原油供需格局相對平衡，黃金或有小幅行情。2018年下半年的市場，通脹維持較低水平，PPI增速進一步放緩。不破不立，建議以金融、消費作為底倉，以成長性行業作為進攻品種。

　　復盤

　　影響二季度全球大類資產價格的驅動因素，既有貿易戰、美伊等政經爭端，也有美國和非美經濟增長連帶貨幣政策方向的分化。其中A股和港股的主要驅動因素是貿易戰和對金融條件趨緊的擔憂，盡管直接受損的板塊是外貿和周期領域，但由此引發了市場整體風險偏好的下降，體現為藍籌持續獲得超額收益。債市受經濟基本面下行、定向降準、美元指數走高等因素影響利率下行；而由于非標融資限制、理財資金等主體行為轉變，產業債再融資風險迅速蔓延，并催生各類低評級債券信用利差大幅擴張。原油供給收縮超預期強化了減產效果，二季度油價震蕩上揚。美國經濟持續走強和美聯儲加息刺激美元上漲，二季度金價下跌。

　　宏觀趨勢

　　全球經濟分化的格局大概率延續，盡管發達市場央行貨幣緊縮的大門已經開啟，但在程度上美國或會偏鷹派，歐洲或將趨于穩健，而日本會有些進退兩難。預計美元指數大概率繼續上漲。

　　中國經濟中期趨勢仍然是金融領域療毒、“兩化融合”育新。貿易戰、金融條件是國內資產近期主要矛盾。不宜因貿易戰看空中國的發展，但貿易戰相關事件的可預測性較低。對金融條件的收緊，市場已經從無視轉變到過度悲觀，而此時政策已經出現明確轉向。經濟轉弱之前基建增速改善概率不高，出口、制造業對經濟支撐力度均較有可能短期變弱，同時還有來自房地產方面棚改貨幣化比例降低的影響。通脹維持較低水平，PPI增速進一步放緩。信用違約潮、匯率等是潛在的風險。

　　產業結構

　　宜從“走出深度防御”的角度來看待結構上的機會。中小板中報業績下滑較多，周期、消費增速無明顯變化，石化、計算機等景氣度提升；資本開支有所啟動，下游消費擴張最早；建筑周期等的債務風險相對較高。地產、建筑、軍工估值顯著回落，大消費符合防御要求，但交易擁擠程度較高。總體建議以金融、消費作為底倉，以成長性行業作為進攻品種。

　　資本市場

　　A股的市場行為，仍在更加偏向價值投資的風格；境外資金逆勢買入、產業資本增持和上市公司股份回購是新增的市場穩定因素。A股估值也處于歷史上非常低的位置，資金供需情況有望改善。港股與A股驅動因素日趨相似，當前情緒均顯著低迷，與美股呈鮮明差異。權益方面總體看好A股、港股，看平美股。

　　貨幣政策邊際寬松、CPI穩定、PPI下行、經濟數據走弱有望推動利率進一步小幅下行，美元和美債收益率約束下行空間。信用利差已經明顯走擴，但下半年違約面擴大的情況切實可能出現，利差或不具備確定收窄的基礎。

　　原油供需格局相對平衡，黃金或有小幅行情，螺紋鋼、焦炭大概率逐步下行，銅價下半年承壓。

　　配置邏輯

　　考慮到相關風險，盡管對預計A股、港股在下半年持積極態度，但投資者仍需考慮相關風險。同時，考慮到A股、港股會面臨的額外風險，利率債和中高等級信用債獲得正收益的確定性會或更強。在A股行業上，建議以基本面穩健、受國內外沖擊影響較小的消費行業，和符合國家政策方向、阻力較小的成長性行業作為配置品種，周期方向相對看好化工。主題投資推薦軍工科研院所改制和自主可控板塊。